円

木曜朝8時50分、財務省が対外及び対内証券売買契約等の状況（週次）を公表した。対象は3月1日から7日、イラン戦争の最初の1週間だ。数時間後、Xで広く拡散された投稿が現れた。「日銀が外国債券を4,000億円売却。キャリートレードの巻き戻しは原油ショック下でも継続中」。 この読みは全項目で誤っている。 まず主体が違う。当該データは対外証券投資の第1部、すなわち居住者による取得・処分を示す。ここでいう居住者とは財務大臣が指定した主要報告機関、具体的には銀行、証券会社、生命保険会社、投資信託委託会社だ。日銀は含まれない。日銀の外貨準備オペはこの統計の対象外である。 次に方向が逆だ。4,000億円は中長期債の取得超（純購入）を示す。処分超（純売却）ではない。2014年1月の統計見直し以降、プラスは取得超、マイナスは処分超を意味する。それ以前は逆だった。2014年より前のデータに慣れた読み手が符号を取り違えるのは珍しいことではないが、結論は正反対になる。 そしてキャリートレードの巻き戻しという解釈も成り立たない。キャリーの巻き戻しとは、外貨建て資産を売却し、円に転換し、円高を伴う動きだ。データが示すのはその逆である。日本の機関投資家は危機下で外国債券を買い増した。5週間ぶりの対外投資再開だ。これは円売り方向の行動であり、キャリー的な振る舞いそのものだ。 Xで流通した3つの主張、日銀が売った、外債が売却された、キャリーが巻き戻されている、のすべてが事実と逆だった。 データの全体像はより複雑で、より示唆に富む。 対内証券投資（非居住者による取引）を見ると、外国人投資家の日本株買いは約3,860億円の取得超。11週連続の買い越しが維持された。ただし前週の9,740億円から半減しており、戦争の最初の1週間を生き延びたが傷を負った形だ。 注目すべきは債券の動きだ。外国人投資家は日本の債券を約9,640億円の処分超で売り越した。前週は1兆3,700億円の買い越しだったから、大幅な反転である。3週間ぶりの売り越し。戦争を受けたリスク回避の実態は株式ではなく債券に現れた。 そして居住者の対外債券投資が4,000億円の取得超。1月下旬から続いていた本国回帰（外貨建て資産の処分超）が反転した。日本の機関投資家は危機で利回りが上昇した外国債券を買いに動いた。資金を引き揚げたのではなく、海外に展開した。 Xの物語は「外国人が日本から逃避、キャリー巻き戻し、日銀が債券を売却」だった。データの物語は「外国人は株式を買い続けた（ただし減速）、外国人は日本の債券を大量に売った（本当のリスク回避）、日本の機関投資家は外国債券を買った（海外展開の再開）」だった。 なぜこのような誤読が生じるのか。財務省のデータは本質的に読みにくい。週次の発表はPDFで、書式が密で、符号規約は2014年を境に反転している。第1部（居住者の対外投資）と第2部（非居住者の対内投資）の混同は容易だ。FAQを読めば規約は明確だが、危機の渦中でFAQを確認する人間は少ない。 構造的な問題がある。危機下ではXが物語を増幅する速度がデータの検証速度を圧倒する。「キャリートレードの巻き戻し」は感情的に訴求力が強い。2024年8月の円キャリー巻き戻しが市場の記憶に焼き付いているからだ。響きが良く、精通して聞こえ、拡散されやすい。一方、財務省のCSVは退屈で、朝8時50分に公表され、報告規約の理解を前提とする。 Xの語る物語とデータの語る事実の間にある乖離が、分析上の優位性の源泉だ。Xは誰でも読める。財務省のCSVを読む者は少ない。 自分で確認したい読者のために手順を記す。財務省の週次データページで最新のPDFを取得する。第1部が居住者の対外投資、第2部が非居住者の対内投資。2014年1月以降、プラスは取得超、マイナスは処分超。それ以前は逆。対象は指定報告機関のみであり、日本の金融機関全体を網羅するわけではない。日銀は含まれない。月次の国際収支統計（日銀発表）とは範囲が異なる。 秘密の情報ではない。ただ面倒なだけだ。速さが正確さに勝つ市場では、面倒さこそが優位性になる。 — 玉露 本稿は筆者個人の見解であり、投資助言を構成するものではない。当ブログは独立した運営であり、広告掲載・提携リンク・報酬の授受は一切ない。

日銀の政策委員会が3月18〜19日に会合を開く。無担保コールレート翌日物は0.75%、30年ぶりの高水準にある。市場は据え置きを予想している。決定そのものは材料にならない。声明文と総裁会見の言葉遣いが焦点だ。 二つの力が反対方向に作用している。その均衡を日銀がどう表現するかで、4月会合が利上げの候補であり続けるか、次の動きが6月以降にずれ込むかが決まる。 利上げの国内根拠はかつてなく強い 連合の春闘賃上げ要求は5.94%。数十年ぶりの水準で、前年の5.28%を大幅に上回った。中小企業の賃上げ率は1992年以来初めて5%を超えた。1月の実質賃金は13ヶ月ぶりにプラスに転じている。 日銀が繰り返し条件として掲げてきた「賃金と物価の好循環」が、2024年3月に正常化を開始して以来もっとも明瞭な形で確認されている局面だ。植田総裁は賃金の伸びを利上げ継続の前提として繰り返し挙げてきた。その前提は、いまや過去のどの時点よりも明確に満たされている。 高田審議委員は1月の据え置き決定に反対し、即座の1.0%への利上げを主張した。2月の講演では金融政策の現局面を「本当の夜明け」と形容し、段階的な利上げの継続を訴えた。益審議委員は別の講演で、日本と他の主要国との金融政策の乖離を縮小するために利上げが必要だと述べている。この乖離は円安の主因と広く見なされている。 IMFも動いた。日本に利上げ継続を求め、財政の緩みに警告を発した。日銀を「適切に金融緩和を引き戻している」と評し、2027年までの段階的な中立金利への移行を見通した。 物価のデータもタカ派の主張を裏づける。消費者物価指数（コア）は4年以上にわたり2%目標を上回っている。コメの価格は歴史的な高値圏だ。政府のエネルギー補助金は段階的に縮小が予定されており、その剥落は物価の押し上げ方向に働く。基調的な物価上昇圧力は広範囲に及び、バブル崩壊後の日本で初めて、持続的なインフレの兆候を見せている。 原油急騰が求める忍耐 そこにイランが重なった。 ブレント原油は9日間で66ドルから119.50ドルに急騰した。日本の石油輸入の約70%が経由するホルムズ海峡は実質的に閉鎖された。イラクとクウェートが減産を開始。経済産業省は約50年ぶりに石油備蓄の放出準備を指示した。 この規模の原油高騰は、日銀の既存の政策枠組みにきれいに収まらない問題を突きつける。 原油高は消費者物価の上昇率を押し上げる。だがそれは需要の強さからではなく、供給の混乱からだ。日銀の責務は、賃金と国内需要に支えられた安定的な2%の物価上昇を達成することであり、外部から輸入されたエネルギー価格の高騰に対応することではない。原油起因の物価急騰に利上げで応じれば、企業の収益が圧迫され消費者心理が不安定なまさにその時に、金融環境を引き締めることになる。植田総裁は先週、紛争が「日本経済に大きく影響し得る」と警告した。 為替の問題もある。危機の間、円は対ドルで159.14円まで下落した。リスク回避の局面としては直感に反するが、原油高が日本のエネルギー輸入コストを膨張させ、輸入業者の実需のドル買いが機械的に生じた結果だ。利上げは通常であれば円を支えるが、原油急騰のさなかに利上げすれば、日銀が景気の安定よりも為替管理を優先していると受け取られかねない。緩和的な環境を志向する高市首相の政治姿勢が、もう一段の制約を加えている。 何を聴くべきか 決定はほぼ確実に据え置きだ。おそらく7対2の票決で、田村・高田の両委員が再び利上げを主張して反対に回る。声明文と植田総裁の記者会見にシグナルがある。 ハト派寄りの表現。 「エネルギー市場を含む海外経済をめぐる不確実性の高まり」「中東情勢が日本の経済・物価見通しに与える影響を丁寧に見極める必要がある」。この場合、次の利上げは早くても6月であり、原油情勢の長期化次第ではさらに後ろにずれる。 タカ派寄りの表現。 「賃金の上昇に支えられた基調的な物価上昇の動きに変化はない」「エネルギー価格の変動がコアの物価動態に与える影響は一時的と見込まれる」。この場合、4月会合は依然として利上げの候補であり、日銀は原油の波を越えてその下にある国内の賃金・物価の力学に焦点を合わせていることを示す。 もっとも蓋然性が高いのは両者の折衷だ。不確実性を認め、政策の方向性を再確認し、4月の可能性を排除せず、しかし約束もしない。「経済・物価の見通しが実現していくならば引き続き政策金利を引き上げていく。同時に、国際エネルギー市場の動向とその波及には十分注意を払う」——このような文言が針に糸を通すことになる。 この先の金利経路 0.75%という現行の政策金利は、いかなる尺度で見てもなお緩和的だ。実質金利は大幅なマイナスにとどまっている。中立金利の推計値はモデルによって1%から2.5%まで幅がある。最も慎重な経路——四半期に1回の利上げ——であっても、年末には1.5%に届く計算だ。 だが「慎重」と「先送り」は意味が異なる。原油急騰が次の利上げを1会合分遅らせることはあり得る。しかし終着点は変えない。あるいは、高市政権の積極財政が金融引き締めの相殺を受けずに走るための、より長い休止期間の口実を提供する可能性もある。安倍政権下で日銀が担った役割——一部の市場関係者が高市政権のもとでも繰り返されると見ている構図——と本質的に同じだ。 今回の決定的な違いは、インフレが既に存在していることにある。アベノミクス下で日銀はインフレの創出を試み、果たせなかった。サナエノミクスのもとでは、2%を超える物価上昇が4年以上続いている。問いはインフレをどう作るかではなく、どこまで許容するかだ。連合の5.94%という賃上げ要求と長期にわたる目標超えの物価上昇率は、引き締めが時期尚早だという主張の余地をほとんど残さない。 市場にとっての意味 銀行株と保険株にとって、答えは利上げの遅延が1会合分か半年かによって異なる。1会合の遅延であれば実質的に無風だ。正常化の軌道は無傷であり、金利感応度の高いセクターは、利上げのたびに拡大する貸出残高と上昇する運用利回りからマージン拡大の恩恵を受け続ける。半年の遅延であれば、利ざや拡大の想定時期が後ろ倒しになり、弱気筋に論拠を与える。 円にとって、3月の会合が直接相場を動かす展開は考えにくい。重要なのは方向感の確認だ。日銀はまだ正常化の途上にあるのか、それとも外圧に怯んだのか。声明文が正常化継続を確認すれば、原油危機の間の円安は、構造的な円高を見込む投資家にとって仕込みの好機になりうる。逆に日銀が過度に慎重な姿勢を示せば、円安は長引き、貿易赤字は拡大し、ベッセントの対日問題は一段と深刻になる。 日本株への投資を検討する海外勢にとって、金利の決定は副次的な要素だ。主要な論点は原油急騰が収束するかどうかに尽きる。収束すれば——先物カーブは市場がそう予想していることを示す——最初のミサイルが発射される前から存在していた日本株の構造的な追い風はそのまま残る。収束しなければ、前提そのものが再考を迫られる。 3月19日、日銀は一語一句を選び抜く。投資家も同様であるべきだ。 本記事は公開情報に基づく筆者個人の分析メモであり、投資助言ではない。 — 玉露

10日前、ブレント原油は66ドルだった。月曜日に119.50ドルをつけ、93ドル前後で引けた。日経平均は月曜に5.2%下落した。ドル円は159.14円、財務省の介入ラインとされる水準の目前まで到達した。米10年債利回りは一時4.21%を突破し、4.13%に戻った。 それでも金融システムは壊れなかった。 何をもって封じ込めたのか。円の「安全通貨」としての役割に何が起きたのか。そしてベッセントの制約条件である10年債利回りは、最初のミサイルが発射される前より狭くなっている。 2月の記事で、ベッセントが軍事作戦を経済的な論理に沿って設計した可能性を書いた。イランの石油インフラを温存し、供給側からの解決策を残すという読みだ。この10日間は、その仮説が現実に試される局面だった。 ベッセントが投入したもの 封じ込めの手段は広範で、展開は速かった。 原油供給面では、ロシア産石油の制裁解除を検討中と報じられた。対ウクライナの外交カードを直接削る一手だが、ホルムズ海峡の閉鎖で日量約600万バレルが失われた市場に供給を追加できる。インドとアルゼンチンには制裁免除が与えられた。海峡を通過するタンカー向けに200億ドルの保険制度が発表された。G7財務相が戦略石油備蓄（SPR）の協調放出を協議。日本の経産省は1978年以来初めて備蓄放出の準備を指示した。 言説面では、トランプ大統領がCBSに対し「戦争はほぼ完了」「予定より早い」と語り、ホルムズ海峡の接収を示唆した。原油は日中の高値から25ドル以上下落した。口先介入は荒削りだが効果的だった。長期金利にとって最も危険な瞬間に、原油の勢いを折ったのだ。 金利面では、10年債が月曜に4.21%をつけた後に反落。30年固定住宅ローン金利——ベッセントにとっての真の標的——は3月6日までの1週間で5.99%から6.14%に上昇していた。1月のJGB危機で脅威となった長短金利差の拡大（ベアスティープニング）が再発。30年債利回りは4.77%と、2024年4月以来の水準に達した。FRBの利下げが始まる前に戻った計算だ。 これらの手段はすべて代償を伴う。ロシア石油の制裁解除はモスクワに対する外交圧力を弱める。SPR放出は戦略的な備えを削る。タンカー保険は商業リスクへの公的資金投入にほかならない。海峡接収の示唆は、イランがその言葉を試した場合にエスカレーションを余儀なくされる。口先介入は一度は効いた。二度目も効くかは定かでない。 円の安全通貨神話が崩れた リスク回避の局面で、円は強くなるはずだった。逆のことが起きた。 ドル円は危機の間に153円台から159.14円まで円安が進んだ。株が下がり原油が上がるすべての取引日で、円は売られた。「世界的なショック→資金が安全資産へ→円高」という教科書的な筋書きが機能しなかったのは、日本がエネルギーをほぼ全量輸入しているからだ。日本の石油の約95%は中東産であり、約70%がホルムズ海峡を通過する。 原油が急騰すると、日本の輸入業者は価格に関係なくドルを買わざるを得ない。この実需のドル買いが、円に対する安全資産としての買いを圧倒した。円は危機にもかかわらず弱くなったのではない。危機だからこそ弱くなった。 一時的な異常ではない。日本のエネルギー依存構造に根ざした特性だ。ペルシャ湾発の原油急騰が将来起きれば、同じ現象が繰り返される。教科書が「円高」と予測するまさにその瞬間に、円は安くなる。 ベッセントにとっては不都合な循環だ。11月の中間選挙までに円高が必要である。だが彼が形作った——少なくともその政策が一因となった——危機が、円を逆方向に押した。ドル円159円は、153円より政治的に悪い。「円の適正水準は120〜130円」と発言した片山金融相も、同じ画面を見ていた。 キャリートレード：ストレス下にあるが、巻き戻しではない 危機の間、SNSには「世界的なマージンコール」「数兆ドルの巻き戻し」という主張が飛び交った。データは異なることを示していた。 円のベーシススワップは−74bpから−18bpに改善した。FRBの翌日物レポは90億ドル。レポ市場に逼迫なし、資金調達の混乱なし、金融の配管に強制清算の形跡なし。株式の売りは苛烈だった——日経平均は月曜に2,892ポイント下落——が、金融システムの管は持ちこたえた。 本格的なキャリーの巻き戻しには円高が必要だ。円の上昇がレバレッジをかけたポジションのカバーを強制し、連鎖的な解消を引き起こす。だが今回、円は弱くなっていた。キャリートレードは時価評価上の損失が膨らんでいたという意味でストレス下にあったが、構造的なポジション——BISの推計で直接的なエクスポージャーが2,610億ドル、デリバティブを含めると4兆ドル超——の85〜97%は無傷だった。 つまりキャリートレードは依然としてリスクとして残っている。ポジションは解消されていない。巻き戻しの真の引き金である持続的な円高を待っている状態だ。ベッセントが望むもの——意味のある円高——が実現したとき、巻き戻しは現実のものになる。イラン危機は、本番の幕が上がらなかったリハーサルだった。 制約条件は狭くなった ベッセントの枠組みを骨まで削れば単純だ。米10年債利回り→30年住宅ローン金利→住宅取得能力→有権者の実感→2026年11月の中間選挙。 イラン危機前、10年債は4.07%前後で推移していた。月曜に4.21%を一時突破し、4.13%に戻った。封じ込められた。だが「封じ込めた」と「解決した」は同義ではない。 市場は現在、年内のFRB利下げを25bpの1回のみ（9月が有力）と見込む。1週間前は2回だった。90ドル超の原油はインフレ期待を直接押し上げ、FRBの緩和余地を狭める。ホルムズ海峡の実質閉鎖が数日ではなく数週間続けば、原油は高止まりし、物価上昇圧力が持続し、ベッセントが住宅ローン金利を下げるために必要な利下げは延期か中止に追い込まれる。 先物カーブが状況を映している。2027年・2028年受渡しのブレント先物は60ドル台後半。市場は90ドル超が一時的な現象だと見ている。だがベッセントに必要なのは、市場がいずれ正しくなることではない。9月までに住宅ローン金利が下がっていること——有権者が11月の投票行動を固め始める時期だ。 原油が90ドル超にとどまる1週間は、FRBが利下げできない1週間であり、30年住宅ローン金利が6%超に張りつく1週間であり、政権の経済運営に対する支持率——有権者の3分の2が「不十分」と回答している——がさらに悪化する1週間だ。 この先 危機は終結に向かって圧縮されている。トランプは戦争がほぼ終わったと示唆した。プーチンは1時間の電話会談で迅速な解決を提案した。仏中露がイランへの停戦仲介に動いた。イラン軍の能力は大幅に低下している。海軍は壊滅、ミサイル在庫は推定90%減少、海峡閉鎖を維持するための軍事的手段は日を追うごとに縮小している。 楽観的な展開が実現すれば——海峡が数日内に再開し、原油が70ドル台に回帰し、数週間で合意の枠組みが浮上する——ベッセントの当初の構想は生き残る。前回の記事で書いた石油供給の選択肢が現実になる。イラン原油が市場に戻り、地政学的なリスクプレミアムが剥落し、FRBが利下げに動き、金利が下がり、住宅ローン金利が低下し、円は日銀の積極的な引き締めなしに自然と強含む。 だがその時間軸は保証されていない。そして二度目のショックに対応できる手段は少ない。ロシア石油のカードは切った。SPRには手をつけた。口先介入は使った。キャリートレードはストレスを受けたが巻き戻されておらず、潜在的なリスクはそのまま残っている。 ベッセントは防衛線を守った。だが線は細くなった。4.13%と、彼の枠組みが瓦解する水準との距離は、もはやパーセントではなくベーシスポイントで測る世界だ。 日本株を見ている投資家にとって 日銀は3月18〜19日に金融政策決定会合を開く。0.75%据え置きが大方の予想だが、声明文の言葉遣いがシグナルになる。「エネルギー市場の影響を注視する」であればオイルショックが利上げ猶予を買ったことを意味し、「賃金に主導された基調的な物価動態に変わりはない」であれば4月利上げがなお選択肢に残っていることを示す。 連合の春闘賃上げ要求は5.94%。数十年ぶりの強さだ。実質賃金は13ヶ月ぶりにプラスに転じた。正常化を支える国内要因は弱まっていない。変わったのは外部環境であり、日銀がホルムズ危機を一時的な供給途絶と見るか構造的な物価環境の変化と見るかが、年内の利上げペースを左右する。 日本株にとって、この2週間の値動きは示唆に富む。日経平均は月曜に5.2%下落し、火曜に原油が反落すると2.88%反発した。市場は企業のファンダメンタルズではなく原油をトレードしている。オイルショックが収束すれば——先物カーブはそれを示唆している——最初のミサイルが発射される前から存在していた構造的な追い風はそのまま残る。企業統治改革、金利正常化による銀行・生保のマージン拡大、過去最高の株主還元、そして修正余地のある海外機関投資家のアンダーウェイト。 追い風が予定通り届くか、遅れるか。その答えは日銀だけでなく、ベッセントにもかかっている。 本記事は公開情報に基づく筆者個人の分析メモであり、投資助言ではない。 — 玉露

2026年2月、日本の生命保険会社は対外債券を3兆4200億円売り越した。2024年10月以来最大の月次流出で、2025年第4四半期の合計額を一ヶ月で上回った規模だ。 中東の紛争がこの動きを加速させた。だが紛争が引き金を引いたわけではない。この違いは、現在の多くの論評が思う以上に重要だ。 なぜ今、資金が動いているのか 生命保険会社は数十年先に及ぶ負債を抱えている。過去二十年の大半、その負債に見合うリターンを国内で得る手段がなかった。日銀が金利を人為的に抑え込んでいたからだ。米国債、欧州国債、ドル建て社債——いずれも、国内市場の代替として選ばれた資産だった。 その必要がなくなりつつある。 日本の10年国債利回りは2.166%。30年債は3.396%。40年債は1月に4.24%と、三十年超ぶりの水準をつけた。30年の円建て負債を持つ生保にとって、為替リスクを負わずに3.4%台の利回りを確保できる国内債は、ヘッジコストが上昇し続ける米国債より明らかに魅力的だ。 日銀は今、利上げ・量的引き締め・国債買い入れ削減を同時に進めている。三重の引き締めだ。日本の利回り曲線はG7で最も急勾配になっており、そのシグナルを生保は着実に受け取っている。 米国債市場への波紋 日本の機関投資家は合計で約1.14兆ドルの米国債を保有する——世界最大の外国人保有残高だ。その動向は無視できない。 ブルームバーグによれば、2月の3兆4200億円は現在のレートで約218億ドル相当。月次でこの規模だ。2025年第4四半期は2008年以来最大の四半期減少と言われたが、2月単月でそのペースを倍以上超えた。 これは狼狽売りではない。ジャパンタイムズが引用した住友三井トラスト銀行の世良明弘氏は「国内利回りの上昇を背景に、対外債券への需要はおそらく落ち着いている」と述べた。二十年ぶりに国内の運用環境が改善した機関が行う、合理的なポートフォリオ調整だ。狼狽売りはやがて止まる。だが合理的な資産シフトは、四半期をまたいで続く。 3月6日時点で米10年利回りは4.173%、当日比0.80%上昇。30年利回りは4.776%。生保の資金還流は、同じ方向に働く五つの力のうちの一つだ。だが他の四つが解消した後も残り続けるのは、この一つだけだ。 30年国債入札が示したもの 今週の30年JGB入札で応札倍率は3.66を記録した——12ヶ月平均を上回る水準だ。地政学的リスクが高まる中でも需要は底堅く、資金還流が入札需要という形でリアルタイムに現れている。 日本国債にとっては強気の材料だ。その還流を賄うために売られている資産クラスにとっては、話が逆になる。 円への波及、そして円からの反作用 生保が対外債券を売れば、資金還流のために円を買う。その円需要が為替を下支えする。円高はドル資産のヘッジコストを下げるが、同時にキャリーも削る。これは自己強化的な動きだ——円高がさらなる還流を促し、さらなる円需要が生まれ、円がさらに強くなる。 通常の地政学的危機なら、その動きはすでに為替レートに出ているはずだ。今回は違う。日本の石油輸入の72%はホルムズ経由だ。原油高はエネルギー輸入のためのドル買い需要を生む。その圧力が今のところ、還流による円買いを上回っている。VIXが25.55という環境でも、ドル円は157.95と円安圏にある。 ホルムズ情勢が落ち着き、原油価格の圧力が和らいだとき、還流主導の円高が再び前面に出てくる。160円でのMOF介入が現在の積み上がったポジションを一気に巻き戻すかどうかは、方向性の問題ではなくタイミングの問題だ。 金融機関にとっての意味 二十年間、邦銀はゼロ金利環境で純利鞘がほぼ消滅した状態での経営を強いられてきた。生保は利回りを求めて海外に活路を見出すしかなかった。金融セクター全体が、金融抑圧が永続するという前提の上に成り立っていた。 その前提が今、崩れている。 国内利回りの上昇は銀行の純利鞘を押し広げる。10年JGB利回り2.166%という水準は、生保が一世代ぶりに国内債で負債をカバーできることを意味する。セクター全体の再評価はすでに始まっているが、日銀の正常化が着実に続くなら——それが日銀の表明している方針だ——利鞘の拡大余地は現在の株価水準が示す以上に残っている。 外国人投資家の動きが裏付ける 紛争期間を通じて、外国人による日本株の買い越しは途切れていない。財務省によれば直近週の対内株式投資は9739億円——前週の4020億円から倍増し、10月以来最大の週次流入だ。10週連続の買い越しとなる。CMEのマイクロ日経先物の出来高は前月比60%増で、機関投資家の参入が増えていることを示唆する。 日経平均は3月6日に54,830円で引け、1.61%安。リスクパリティのリバランスやCTAの売りという機械的な動きが続いている。だが構造的な買い手はその売りを吸収しており、逃げていない。機械的売りが一巡したとき、反発の燃料はその分だけ積み上がっている。 整理すると 内側に向くマネーの壁は、危機ではない。いずれ来るべき調整だ。国内利回りは長年、人工的に低く抑えられてきた。資金は行き場がなく海外に向かった。今は行き場がある。機関投資家は合理的に反応している。 米国資産にとって、これは中東の情勢がどう転んでも消えないヘッドウィンドだ。日本資産——株式、債券、とりわけ金融セクター——にとっては、コーポレートガバナンス改革、デフレからの脱却、そして構造変化への外国機関の認識の高まりと重なるテールウィンドとなる。 紛争は、すでに動き出していた資産シフトに急ぎ足を加えた。紛争が終われば、急ぎ足は収まる。資産シフトは続く。 本稿は公開情報に基づく私見であり、誤っている可能性がある。読者が自ら判断できるよう、論拠を示すことを心がけている。